Come promesso, dopo la cronaca, un commento sullo swap greco.
Il default parziale della Grecia segna una svolta importante nella gestione – se così si può chiamare – dell’eurocrisi: che la Grecia fosse destinata a ristrutturare profondamente il proprio debito era cosa nota, eppure i vertici europei hanno preferito continuare ad allontanare lo spettro del default per tutti questi mesi (ricorderete senza dubbio l’ineffabile Sarkò e il suo «se fallisce Atene, fallisce la Ue») alimentando l’idea, assolutamente fantasiosa, secondo cui il Paese avrebbe potuto tener fede ai propri impegni con i creditori. Per la verità i vertici dell’UE continuano a guardarsi bene dal parlare di insolvenza, ma la sostanza non cambia: quello greco è un default parziale che segna una – altrettanto parziale – presa di coscienza sulla reale capacità dell’economia greca di far fronte ai propri impegni. I prossimi a pagarne le conseguenze saranno i possessori di bond sottoposti alla legislazione internazionale: chi non ha ancora aderito “volontariamente” allo swap ha tempo fino al 23 marzo per farlo. Con l’aria che tira, non avrei alcuna esitazione ad accettare le condizioni proposte imposte dal governo greco. Meglio mettere al sicuro parte dell’investimento anziché correre il rischio di bruciarlo integralmente.
Obbligati gli investitori privati a un taglio del 74% sui crediti, il Paese potrà ora prendere una boccata d’ossigeno ma la questione greca è ancora assai lontana da una risoluzione definitiva. Dovrà passarne di tempo prima che gli investitori dimentichino questo colpo basso e tornino a scommettere su Atene, ma anche tralasciando il danno di immagine (sono molti gli investitori che ora non prenderebbero obbligazioni greche neanche se piovessero dal cielo) per la Grecia resta notte fonda. I nuovi aiuti sono in arrivo (già si pensa a un terzo pacchetto) ma alla Grecia manca innanzi tutto quell’avanzo primario che permetterebbe al Paese di camminare sulle sue gambe senza avvitarsi nuovamente in una spirale di indebitamento. In tutto questo il Paese è in recessione profonda e ha poche possibilità di tornare a crescere negli anni a venire. Eravate tra quelli che pensavano che bastasse ripudiare il debito (o anche solo parte di esso) per regalare di nuovo il sorriso al popolo greco? Mi spiace darvi il triste annuncio ma sbagliavate di grosso.
E ora che l’eurozona ha avuto il suo primo caso ufficiale di insolvenza, qualcuno potrebbe voler seguire l’esempio greco. Con la Grecia potrebbe quindi inaugurarsi la stagione dei default europei: con questo precedente, infatti, altri Paesi potrebbero voler ridurre il proprio debito facendo ricorso all’operazione di swap, in fondo una boccata d’ossigeno potrebbe far comodo anche ad altri… Sarà il tempo a dirci se gli investitori dovranno accollarsi altri sostanziosi tagli nel corso di un 2012 che si conferma particolarmente turbolento.
Ma la Grecia ha fatto default oppure no? Questa è la domanda che tutti sembra porsi alla luce degli ultimi sviluppi della vicenda greca. Con lo swap sul debito e in modo coercitivo attraverso l’attivazione delle Clausole di Azione Collettiva (CAC) per gli investitori che si erano rifiutati di aderire volontariamente allo swap, il governo greco ha imposto agli investitori perdite nominali pari al 53,5% (oltre il 74% in termini reali) sul debito greco, fatto questo che equivale a una dichiarazione d’insolvenza. E’ come se il governo greco avesse detto agli investitori “ragazzi, scusateci ma non avrete quasi niente di quello che vi spetta”. Dal momento che si parla di default quando un debitore non riesce più a soddisfare (anche solo parzialmente) i suoi impegni, la ristrutturazione del debito greco è da intendersi a tutti gli effetti come un default parziale. Il punto è che prima di questo weekend è sempre mancato il riconoscimento ufficiale della non-notizia del secolo.
Per capire perché devo aprire una parentesi sui credit default swap (CDS), a cui ho già fatto riferimento in passato ma su cui voglio tornare per fare maggiore chiarezza: i CDS sono derivati usati dagli investitori come assicurazione contro un default. Immaginate di aver sottoscritto titoli di Stato di un Paese su cui un giorno comincia ad aleggiare lo spettro dell’insolvenza. Come potreste limitare la perdita in caso di default? Ovviamente “puntando” anche sul default, cioè investendo in CDS. A causa di questa natura ambigua, i CDS sono considerati comunemente il nuovo sterco del Diavolo, ma il nocciolo della questione è un altro. Infatti se esiste una polizza in caso di default, esiste anche un regolatore che definisce quando si può parlare a tutti gli effetti di default. A questo ci pensa l’International Swaps and Derivatives Association (ISDA), l’associazione internazionale che decide se e quando può scattare il pagamento delle polizze: in sostanza spetta all’ISDA sentenziare quando si è in presenza di un credit event (cioè di un default). Da qui la disputa sull’insolvena parziale e sul mancato pagamento delle polizze: per tutto questo tempo infatti l’ISDA ha ritenuto che nel caso greco mancassero le premesse per parlare a tutti gli effetti di default, ma con l’imposizione delle CAC il regolatore ha dovuto rompere gli indugi e ufficializzare la cosa. Questa decisione darà il via al pagamento delle polizze, per la gioia di chi ha investito in CDS; con sommo dispiacere di quelle banche – perlopiù tedesche e statunitensi – che ora dovranno sborsare complessivamente 3,25 miliardi di dollari per il pagamento delle assicurazioni.
Se ultimamente avete seguito il mio account su Twitter sapete già che dubitavo dell’attivazione delle CAC.
Magari sbaglio, ma secondo me pur di non far scattare i CDS, niente CAC e si tengono le adesioni attuali #compromesso#grecia#swap
Pensavo infatti che si sarebbe fatto di tutto per evitare il pagamento delle polizze anti-default. Senza fare ricorso alle CAC, la Grecia non avrebbe soddisfatto i requisiti minimi imposti dalla troika (era richiesta la partecipazione di almeno un buon 90% degli investitori privati; senza le CAC, si era arrivati all’85,8%), tuttavia, visto che la richiesta di attivazione delle clausole sarebbe dovuta essere approvata comunque da Commissione Europea, BCE e FMI, credevo che alla fine avrebbe prevalso la logica del compromesso, cioè che la troika avrebbe rivisto al ribasso le richieste precedenti e scongiurato il pagamento dei CDS. Mi sono sbagliato, ma non del tutto in fondo. Le CAC infatti sono state attivate solo per gli investitori privati che rientrano sotto la legge greca; per gli altri il discorso è ancora aperto. In ogni caso, tornando all’interrogativo iniziale, ve lo confermo: siamo di fronte a un default parziale. Inutile girarci attorno. Sulle conseguenze della decisione magari tornerò più avanti.
I video di Omid Malekan mi mettono sempre di buon umore.
Troppo divertenti (e dissacranti). Peccato che la realtà di divertente abbia ben poco…
PS: qui trovate la trascrizione del dialogo; se invece volete leggere una mia lunga spiegazione della crisi il link da seguire è questo (un avviso per i lettori di lunga data: non troverete nulla che non abbiate già letto su queste pagine)
